LA DEUDA PÚBLICA COLOMBIANA ALCANZA HOY NIVELES HISTÓRICOS, tanto en términos absolutos como en el del PIB, lo que genera una preocupación en torno de su sostenibilidad. Cerca del 80 % de la deuda se concentra en el Gobierno Nacional Central (GNC) que a su vez es, en gran medida, garante del 20 % de la deuda del resto del sector público. Por esto se suele centrar el análisis de sostenibilidad de la deuda en las finanzas del Gobierno.

En este sentido, el GNC cuenta, desde el 2012, con una regla fiscal que se suspendió con la crisis provocada por el COVID–19, pero que se rediseñó y se empezó a aplicar desde el 2022. Esta regla impone metas a 10 años en el balance primario neto estructural¹ y fija límites en los niveles de deuda neta a PIB².

No obstante, la interacción entre las variables fiscales y macroeconómicas que determinan la trayectoria del nivel de la deuda en el tiempo es compleja, lo que da origen a diversos enfoques y matices con respecto de la sostenibilidad de la deuda pública y su nivel límite.

En este documento se muestran, en primera instancia, las estadísticas de la deuda pública colombiana y luego se contrastan los principales enfoques en torno de sostenibilidad de la deuda. El propósito fundamental es aportar elementos para una discusión amplia sobre la sostenibilidad de la deuda y el rol de las finanzas públicas en la economía.

NIVELES DE LA DEUDA PÚBLICA
El saldo de la deuda bruta del sector público colombiano alcanzó a septiembre de 2021 los $844 billones, equivalentes al 75,5 % del PIB. Este nivel de la deuda se constituye en un máximo histórico (Gráfico 1), con un incremento notorio en 2020, en razón a los efectos que la crisis de la pandemia ocasionó en las finanzas del GNC, tanto en la parte tributaria, afectada por la caída del producto, como en el gasto incrementado para afrontar la emergencia de salud. A esto se sumó la devaluación, lo cual incrementó el saldo en pesos de la deuda externa que en gran parte es asumida por el Gobierno.

Es de señalar que cerca del 81 % de la deuda pública total se concentra en el GNC, el 11,4 % les corresponde a las entidades descentralizadas del orden nacional³, el 5,6 % a los gobiernos territoriales (gobernaciones y alcaldías) y el 2,2 % a las entidades descentralizadas territoriales⁴ (Gráficao 1).

Dado este nivel de deuda pública, especialmente en el GNC, surge la preocupación sobre su sostenibilidad a mediano plazo, es decir, sobre la trayectoria de deuda a PIB en el tiempo. Generalmente, se tiene como referencia la ecuación de la deuda⁵, en la que variables macroeconómicas como el crecimiento económico, la tasa de interés real de la deuda, la tasa de cambio y el balance primario, determinan la senda de la deuda en el tiempo.

No obstante, la dinámica de la deuda es más compleja. Se revisan los principales elementos que enmarcan la discusión actual sobre la sostenibilidad de la deuda, teniendo en cuenta los dos enfoques principales que la han abordad.

ENFOQUES SOBRE SOSTENIBILIDAD,LÍMITE DE DEUDA Y REGLA FISCAL
Para los enfoques convencionales o estándar⁶ la deuda pública es un instrumento de financiamiento de los gobiernos para orientarlo a programas y proyectos de desarrollo o, como ha sucedido con la pandemia, para destinarlo a la emergencia sanitaria y apoyar la recuperación de la economía.

Si bien estos objetivos son importantes, el nivel de la deuda tiene un límite a partir del cual se compromete la sostenibilidad. Sobre la base de este límite se elevan los costos del endeudamiento, se aumenta la tensión del refinanciamiento y se incrementa la posibilidad de crisis fiscales. La deuda pública es sostenible si el gobierno tiene la capacidad de cumplir con todas sus obligaciones actuales y futuras sin caer en moratoria o sin tener que apelar a una ayuda financiera excepcional (Hakura, 2020). La deuda pública se vuelve insegura cuando existe un riesgo no despreciable en el sentido de que dadas las políticas actuales y probablemente futuras, la relación entre la deuda y el PIB aumente constantemente, lo que en algún momento llevará al incumplimiento (Blanchard, 2022).

El nivel crítico a partir del cual la deuda es insostenible ha evolucionado en las últimas décadas. En los noventa se afirmaba que era del 50 % del PIB, en las primeras décadas del siglo XXI varió entre el 40 y el 90 % del PIB, dependiendo del nivel de ingreso de los países. El FMI⁷ y Blanchard sostienen ahora que no existe un número universal mágico, ni dos números mágicos para el nivel de deuda y el déficit fiscal. Para cada país se deben evaluar los riesgos asociados a las variables macro que determinan la relación deuda a PIB, así como la calidad de las instituciones fiscales, las políticas de gestión de la deuda y las experiencias pasadas de crisis. Con base en esto, se deben determinar umbrales de deuda críticos, adoptando las medidas de política fiscal pertinentes para su reducción en el tiempo.

El ajuste en tributación y gasto para lograr este objetivo es lo que comúnmente se denomina consolidación fiscal. En este sentido, se sostiene que es esencial recuperar el espacio fiscal para enfrentar crisis futuras. Por espacio fiscal se entiende la capacidad de un gobierno para aumentar el gasto o reducir los impuestos sin afectar el acceso al mercado y comprometer la sostenibilidad de la deuda.

Se enfatiza que para lograr estos objetivos se debe alcanzar credibilidad de la política fiscal ante los mercados o el público, por lo que son claves los marcos fiscales. Estos contienen metas en ingreso, gastos y deuda que están sujetos a límites numéricos establecidos por reglas fiscales.

Estas últimas deben ser flexibles, lo que permite tener una política contracíclica, y asegurar que se compensen los periodos de aumento de la deuda con su reducción progresiva en los tiempos de bonanza. Se afirma, además, que las reglas fiscales deben tener metas realistas para evitar su incumplimiento futuro, lo que afecta la credibilidad de la política fiscal.

Es preciso señalar que este enfoque reconoce los problemas de las reglas fiscales para ajustarse al ciclo de la economía, con el riesgo de tornarse procíclicas y afectar la inversión pública, por lo que se siguen debatiendo las ventajas y desventajas de estas restricciones basadas en indicadores como el balance primario estructural, el gasto en intereses con respecto del PIB (o en relación con los ingresos fiscales), o el patrimonio neto público (activo menos pasivo).

Otros aspectos teóricos que caracterizan estos enfoques convencionales y definen su comprensión del déficit fiscal y la deuda son el crowding out y la equivalencia ricardiana. El primer concepto sostiene que un aumento del gasto público, si bien puede elevar la demanda agregada, tiene como contrapartida un aumento de las tasas de interés y por esta vía desplaza o afecta la inversión privada. El segundo concepto argumenta que un aumento del gasto público y el déficit fiscal causado, aunque puede elevar inicialmente la demanda agregada, tiene como efecto un aumento del ahorro (o reducción del consumo) de los agentes para pagar el incremento esperado de los impuestos futuros, ya que el Gobierno tendrá que elevarlos para equilibrar el presupuesto o reducir su déficit.

En virtud a estos efectos negativos del gasto público y el déficit fiscal, la recomendación es alcanzar equilibrios presupuestales o superávits. Con esto se logra la estabilidad macroeconómica en sentido amplio, no se desplaza la inversión privada, no se acumula deuda y no se les deja la carga del servicio de la deuda a las generaciones futuras, ya que esta carga reducirá partidas presupuestales para infraestructura, educación, entre otras.

Con equilibrio presupuestal el gasto solo se financia con impuestos y no es necesario competir con el sector privado por el ahorro agregado que es un recurso limitado del que depende la inversión privada. El ahorro aquí antecede o es prerrequisito para la inversión. Cabe mencionar que acá entran los bancos como intermediarios entre el ahorro y la inversión, cuya interacción determina la tasa de interés de los créditos.

Finalmente, si bien el déficit fiscal se puede financiar con emisión monetaria, esto solo generaría inflación e inestabilidad macroeconómica que tendría como consecuencia menor crecimiento económico. Para evitar esto se impulsó la creación de la banca central independiente y la prohibición para que esta financiara el déficit con emisión.

Por otra parte, los enfoques alternativos⁸ comienzan en líneas generales de los mismos determinantes macroeconómicos de la relación deuda a PIB que tienen los enfoques anteriores, pero posee bases conceptuales diferentes del rol de las finanzas públicas en la economía, lo cual tiene asociado otras causalidades e interacciones macroeconómicas que conducen a planteamientos alternativos sobre la sostenibilidad de la deuda pública.

Estos enfoques sostienen que el papel fundamental de las finanzas públicas es el de garantizar el pleno empleo, velar por la estabilidad de precios y lograr una menor desigualdad del ingreso y la riqueza. En este sentido, el gasto público debe compensar la insuficiencia de la demanda privada (hogares y firmas) con el propósito de llevar a la economía al pleno uso de los recursos productivos, incluido el empleo. Desde otra perspectiva, la tributación debe tener como propósito contribuir a disminuir la desigualdad del ingreso y eventualmente puede ayudar a reducir la demanda para que no presione el nivel de precios. Nótese que, bajo estos enfoques, su actuación fundamental no es el de recaudar para poder gastar.

Las anteriores consideraciones plantean una posición diferente con respecto de la sostenibilidad de la deuda por diversas razones:

Primero, una reducción del gasto público (y un aumento de los ingresos tributarios) para alcanzar una meta de superávit fiscal y reducir la deuda a PIB, puede truncar el objetivo de lograr el pleno empleo, ya que se disminuiría la demanda agregada y el crecimiento económico, llevando a la economía a un determinado nivel de equilibrio macroeconómico, pero con desempleo y capacidad ociosa de recursos. Con menor crecimiento económico, dada una tasa de interés real, la deuda a PIB se eleva, condición que podría persistir a mediano y largo plazos y que sería contrario a lo que se pretende.

Segundo, una meta simple de superávit o equilibrio fiscal puede restringir la capacidad del gobierno para impulsar inversión estratégica pública, indispensable para lograr procesos de transformación productiva y tener un crecimiento alto y sostenido en el tiempo que pueda reducir efectivamente la deuda a PIB en el tiempo.

Esta discusión es pertinente para el caso colombiano porque la actual regla fiscal¹⁰ del GNC plantea reducir la relación gasto público a PIB entre el 2020 y 2032 para alcanzar superávit primario y no exceder la meta de deuda a PIB que se fijó entre el 55,0 y el 71 %. El crecimiento económico futuro no dependería tanto de la inversión pública que permanecería en un bajo 1,5 % del PIB, sino del impulso de la inversión privada (interna y externa) que se obtendría con la estabilidad macro generada por la aplicación de la regla fiscal.

Sin embargo, esto es incierto y el gasto proyectado es insuficiente para reducir el desempleo y alcanzar el pleno empleo. Es más, habría una debilidad en términos de crecimiento económico de largo plazo (por falta de una trasformación productiva) que mantendría alta la relación deuda a PIB.

Cabe señalar que si bien los enfoques convencionales reconocen que el crecimiento económico reduce la relación deuda a PIB, no le conceden mucha importancia frente al ajuste fiscal, ya que en muchas ocasiones, sostiene esa literatura, el crecimiento de las economías emergentes se debe a factores ajenos a estos países, como el aumento de los precios internacionales de las materias primas exportadas o a un boom de exportaciones de recursos naturales.

Tercero, los enfoques alternativos sostienen¹¹ que el resultado del balance fiscal ya sea déficit o superávit, no es una decisión discrecional de los gobiernos, sino que más bien es un resultado endógeno de la economía. Específicamente, el balance fiscal depende del balance del sector no gubernamental (sector privado).

De acuerdo con la contabilidad macro del ingreso nacional, el balance fiscal [gasto (G) – impuestos (T)] es igual a la brecha del sector no gubernamental, que se compone de la brecha de ahorro neto [ahorro (S) – inversión(S)] más la diferencia entre exportaciones (X) e importaciones (M). Esto es: (G - T) = (S – I) – (X – M)

Si la economía es cerrada (X=M), un déficit fiscal (G>T) necesariamente debe ser igual a una brecha positiva de ahorro neto del sector privado (S>I). Si se pretende alcanzar un superávit fiscal (T>G), necesariamente debe tener como contrapartida una brecha de ahorro neto negativo del sector privado (I>S). Si el objetivo es alcanzar superávits fiscales permanentes en el tiempo, se tendría una brecha negativa permanente del ahorro neto privado, lo que sería insostenible.

Ahora bien, si hay un déficit de la balanza comercial (M>X), como es el caso de Colombia en la última década, y una brecha de ahorro positiva, necesariamente se debe tener un déficit fiscal para que el ingreso nacional esté en equilibrio.

Desde este punto de vista, la mayor parte del tiempo se requiere tener déficit fiscal para que el sector privado tenga una brecha macro positiva. Esto tiene como efecto un incremento de la deuda pública. Sin embargo, la deuda no aumentaría hasta el infinito, pues el límite lo establece el pleno empleo que define también el gasto público compatible con el pleno uso de los recursos productivos. Expandir el gasto más allá de este nivel generaría inflación.

Una vez se alcanza el pleno empleo y se mantiene a la economía en este nivel, la relación deuda pública a PIB se empezaría a reducir en la medida en que el crecimiento sostenido y la inversión privada requieran de superávits fiscales.

Cabe mencionar que a diferencia de los enfoques convencionales, los enfoques alternativos sostienen que la inversión privada y el gasto público son las variables que elevan el ingreso nacional y, por tanto, generan el ahorro agregado. Los bancos comerciales no requieren de ahorro previo para otorgar crédito en la medida en que crean depósitos con los préstamos, mientras el gasto público no necesita de impuestos o de la emisión de bonos en la medida en que la tesorería del gobierno se puede financiar con la emisión de moneda soberana. Es más, el endeudamiento público genera ahorro financiero privado ya que la emisión de bonos es adquirida por este sector, en consecuencia, la reserva de deuda pública tiene como contrapartida activos financieros del sector no gubernamental.

Por consiguiente, estos enfoques plantean que la restricción del gobierno no es financiera, la verdadera restricción es real, es decir, la disponibilidad de recursos productivos que hay en la economía. Si los recursos o bienes y servicios que adquiere el gobierno mediante el gasto son insuficientes o escasos podría dar lugar a un proceso inflacionario.

Desde este contexto, los enfoques alternativos rechazan los efectos de crowding out y equivalencia ricardiana del enfoque convencional, ya que no refleja la forma como trabajan los sistemas monetarios y crediticios modernos. El gasto público en lugar de elevar las tasas de interés, tiende a disminuirlas, en razón a que expande la liquidez de los mercados. Los impuestos tienen el efecto contrario. Por tanto, un déficit fiscal presiona las tasas de corto plazo hacia abajo y queda a discreción del banco central compensar este efecto de acuerdo con su objetivo de tasa de política monetaria (TPM). En este contexto, los bonos públicos (como los TES), sirven como mecanismos de contracción monetaria para compensar el exceso de liquidez provocado por el déficit fiscal, inclusive, sería su principal función, más que ser una fuente de financiamiento del déficit.

Cabe señalar que esta TPM influye, notoriamente, en la tasa de rendimiento de los bonos públicos, es decir, en la tasa de interés real de la deuda que junto con el crecimiento económico y el balance fiscal, determinan la evolución de la relación deuda a PIB. Si bien en la pandemia la TPM cayó a niveles cercanos a cero, contribuyendo a que la relación deuda a PIB no se elevara más, se considera, por parte del enfoque convencional, que hay riesgos de que la tasa de interés de la deuda empiece a aumentar en la medida en que los bancos centrales deban subir la TPM para enfrentar la inflación.

No obstante, estos enfoques sostienen que se debe mantener baja la TPM para no elevar la tasa real de la deuda. La decisión de subir la TPM debe identificar si la inflación tiene su origen en la demanda o se debe a problemas de abastecimiento, por parte de la oferta, ya que un alza de la TPM puede afectar la recuperación de la demanda y debilitar la de la economía, lo que perjudicaría el crecimiento económico. Puede, por tanto, configurarse un escenario en el que la tasa de interés real de la deuda supera el crecimiento, lo que eleva la relación deuda a PIB.

En últimas, el objetivo de la política fiscal no radica en el resultado final obtenido (déficit, superávit, nivel de deuda), sino en la capacidad de redistribuir ingreso en la parte tributaria y en la capacidad de generar crecimiento y pleno empleo en la de gasto (Lerner, 1943).

CONCLUSIONES
Los niveles de deuda pública a PIB del sector público colombiano han alcanzado valores históricos, por tanto, es necesario evaluar las condiciones para su sostenibilidad en el mediano plazo. Los enfoques convencionales enfatizan en que si bien no hay un número mágico a partir del cual el nivel de la deuda empieza a afectar la estabilidad macroeconómica, es importante emprender un proceso de consolidación fiscal con el propósito de reducir la deuda a PIB y recuperar espacio fiscal para enfrentar las crisis futuras. La regla y el marco fiscal son los instrumentos para lograr estos objetivos.

Los enfoques alternativos invitan a reflexionar sobre algunos aspectos que se deben tener en cuenta para asegurar la sostenibilidad de la deuda. Las reglas fiscales, basadas en metas puntuales de superávit y deuda, por sí solas no garantizan la sostenibilidad, ya que las finanzas públicas guardan una estrecha relación con las otras variables macroeconómicas.

De acuerdo con esto, es necesario que exista un crecimiento sostenido en el tiempo que supere la tasa de interés real de la deuda. En el caso colombiano la regla fiscal restringe la inversión pública, lo que puede afectar el crecimiento de largo plazo y, por tanto, comprometer el objetivo de reducir la deuda a PIB.

En este sentido es importante que las reglas fiscales tengan como propósito un crecimiento económico alto y sostenido, caracterizado por procesos de transformación productiva y diversificación de la economía, y como meta explícita el pleno empleo, punto en el que el gasto público alcanzaría su máximo nivel. Lo anunciado se debería acompañar por una efectiva gestión de la deuda que permita cumplir con las obligaciones, tener un perfil de vencimientos adecuado y propender por una reducción de la deuda externa.

Asimismo, es importante evaluar y debatir ampliamente si es sostenible tener metas de superávit primario (o bajos déficits fiscales) con balances negativos del sector privado.

La tasa de política monetaria fijada por el Banco de la República incide en la tasa de interés real de la deuda pública y, por consiguiente, influye en su nivel con respecto del PIB. Mantener tasas relativamente bajas contribuye a su sostenibilidad, por lo que es fundamental evaluar si las alzas de la TPM se sustentan en un exceso de demanda como causa de la inflación. Si no es así, el alza puede afectar la recuperación de la economía y repercutir negativamente en la sostenibilidad de la deuda.

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